新三板做市制度启动以来，市场对其提升交易活跃度给予厚望，并受到众多企业热捧。不过，今年以来不少企业逆势而动。据第三方机构不完全统计，截至11月11日，今年以来已有37家做市企业将转让方式改回协议转让，且这种情况有愈演愈烈之势。
业内人士指出，新三板企业转板以及大宗股权交易方面的政策不及预期，是做市转协议增多的重要因素。市场流动性低迷、做市交易活跃度过低，令挂牌企业做市热情骤减。随着政策红利不断释放，这一局面有望得到缓解。
做市“遇冷” 协议“趋热”
11月2日，停牌一年多的九鼎集团公告称，拟变更转让方式，由目前的做市转让转变为协议转让。这一重量级企业退出做市的消息引发业内强烈讨论。
事实上，九鼎退出做市仅仅揭开了挂牌企业做市转协议的冰山一角。据第三方机构不完全统计，截至11月11日，今年以来已有37家做市企业将转让方式改回协议转让。挂牌企业对做市转让的热情呈下降趋势。
数据显示，截至11月11日，第四季度共有超过20家挂牌公司宣布由做市转让转为协议转让。仅11月7日，即有正帆科技、根力多、巨网科技等四家企业退出做市方式。
以正帆科技为例，公司11月7日发布公告称，其股票转让方式变更为协议转让方式的申请已获股转系统同意，公司股票转让方式于11月9日起采取协议转让方式。据了解，正帆科技属新三板基础层企业，此前做市商分别为广发证券(000776,股吧)、九州证券。
与挂牌企业“无心恋市”相对的是，做市企业的数量占比不断下降。新三板在线发布的数据显示，2016年1-7月份，尽管做市企业占比持续下降，但仍保持在20%以上。8月，这一比重跌破20%，降至18.34%；9月和10月，挂牌公司的做市热情继续下滑，截至10月31日，在9324家挂牌公司中，做市转让公司数量为1646家，占比降至17.65%。
值得注意的是，新三板“巨无霸”企业对做市交易的积极性普遍不高。据统计，目前市值超过百亿元的公司有17家，除神州优车、信中利、华强方特采取做市转让外，其余皆为协议转让。
从市场整体成交量和成交金额来看，做市转让和协议转让的力量对比也在发生明显变化。安信证券新三板研究数据显示，2016年10月，新三板整体成交27.29亿股，环比下降8.82%。其中，协议转让成交量为17.32亿股，环比下降2.16%；做市转让成交量为9.97亿股，环比下降18.47%。在成交量整体下行的情况下，做市转让交易萎缩更为严重。
成交额方面趋势相同。安信证券新三板研究数据显示，2016年10月新三板整体成交金额为143.2亿元，环比下降8.02%。其中，协议转让成交金额为86.39亿元，环比增长4.91%，单月成交金额再创历史新高；做市转让成交金额为56.81亿元，环比下降22.54%。
绝大多数做市企业无成交，似是一潭死水。以10月份交易排名前十的个股为例，有做市交易的只有3只。而据Choice数据统计，1646家做市企业中，做市后至今股价出现下跌的企业有838家，占比50.91%；跌幅超过50%的268家，占比16.28%。
做市转协议原因不一
与目前做市转让“遇冷”不同，在2014年新三板做市制度启动之初，做市转让曾备受挂牌企业追捧。彼时，协议转做市被普遍认为是挂牌企业提高交易活跃程度的重要手段，做市转让成为优质企业的身份象征。尤其是在2015年新三板市场行情火爆之际和分层方案（征求意见稿）公布之后的两个月，大量挂牌企业集中选择做市转让。
天星资本研究员表示，冲刺IPO是企业由做市转协议的重要原因之一，这种情况在创新层企业中尤为明显。根据天星资本研究院数据，截至2016年10月25日，在37家由做市转让改为协议转让的挂牌企业中，有20家涉及IPO辅导。
该研究员指出，对于采用做市转让的企业，个人或机构投资者均可在二级市场从做市商手中购买股票，成为挂牌企业股东。但根据有关政策，股东人数超过200人的企业申请公开发行和上市需向证监会申请行政许可，此外，证监会还对股东人数超过200人的公司合法存续与股权清晰进行审核。“一旦做市企业决定进入IPO辅导阶段，为避免造成额外行政审批事项、加大企业IPO风险，做市企业更倾向于转回协议转让以控制股权分散程度。”
此外，也有部分公司出于大额股权转让需要而转向协议转让方式。今年以来，A股上市公司频频并购挂牌企业。第三方机构统计数据显示，截至10月底，新三板并购重组事件涉及金额超过457.96亿元，已超过2015年全年总金额。
“一方面做市转让后股权容易分散，增加上市公司收购成本；另一方面新三板大宗交易平台还未建立，做市商难以在不影响交易价格的情况下实现大额股份转让。考虑到对公司市值的干扰和股权重组的成本，挂牌企业选择协议转让也不足为奇。”一位新三板资深研究人士向中国证券报记者表示。
流动性难题也是挂牌企业抛弃做市转让的重要原因。以中科招商为例，去年5月4日，中科招商宣布将启动总额为10亿元的做市商定增发行，发行对象共26家，全部为券商。仅仅三个月，中科招商公告中止做市商定向发行。中科招商副总裁朱为绎表示，做市并不能解决流动性问题，像中科招商、九鼎这些大盘股，其实在协议转让的时候交易很活跃，做市后交易反而可能下降。
上述新三板资深研究人士指出，近一年来做市板块整体活跃程度呈显著下降趋势，采用做市转让并没有比协议转让在盘活交投方面更有优势，部分企业做市转协议后换手率和成交额还有所提升。以盛安资源为例，自转回协议转让后，18个交易日中有12日产生交易，区间换手率为15.21%；而公司在近一年的做市期间换手率仅为19.63%。
“流动性低迷也会导致做市价格偏低，对后续定增和并购产生影响。”一位新三板第三方机构负责人表示，“引入做市商时，做市商为了自己有安全垫，往往把增发价格压得很低。定价过低不仅给市场传递企业低估值的信息，也容易稀释公司实际控制人的持股比例。这也是做市转让不受青睐的一个重要原因。”
私募或成做市新动力
相较于协议转让，做市交易原则上应该存在不少优势。首先，能够有效稳定市场。多家做市商同时报价，令市场信息不对称的问题得到有效遏制；其次，做市具有价格发现功能。做市商的报价是在综合投资者的行为、心理以及信息的基础上所形成，一般投资者在做市商的报价基础上进行决策，并反过来影响做市商的报价，从而促使证券价格逐步靠拢其实际价值。
上述新三板第三方机构负责人表示，从目前情况看，做市制度的优越性没有得到全面发挥。由于做市商数量太少，9273家挂牌企业只有80多家券商做市，券商精力不够，也容易产生垄断、急功近利的行为。
对于做市转协议增多的情况，天星资本研究报告指出，本质上还是源于新三板流动性不足和交易制度不完善。交易制度方面，一旦大宗交易平台推出，因大额股权转让或者被收购而做市转协议的现象可能不会再发生。相比之下，流动性已成为制约新三板发展的最重要因素。流动性欠佳促使大量优质企业企图逃离新三板，做市效果不佳使得企业做市意愿不强，做市价格过低影响企业市场估值等。
联讯证券新三板分析人员表示，在单一券商做市制度下，做市商在自身库存股票体量较大的前提下，很难做到不考虑方向性投资，仅以买卖差价为盈利点为市场提供流动性。即使不以方向性投资为目的去交易，也会因为库存股存在下跌风险被迫进行方向性减持。
自2016年9月14日《私募机构全国股转系统做市业务试点专业评审方案》推出以来，各家私募便在积极行动提交申请材料。私募参与做市对改善市场流动性的有积极意义，联讯证券分析人员表示，私募参与做市可以加速做市商的优胜劣汰，改变目前做市商传统盈利模式；另一方面，私募参与做市的股票，在估值定价方面会更加合理。随着私募机构对做市股票的推广，市场成交会变得更活跃。
---------------------------------------------------------------------
香港企业股权转让市场简介：
香港企业股权转让市场（HKOTC港三板）（http://www.hongkongotc.com）是亚洲亚斯达克股交所国际控股机构；是立足海外，帮助全球中小企业对接国际资本市场进行的首选平台；是促进中小企业在海外资本市场挂牌与融资为终极目标的场外交易市场；是吸收海外资金全方位服务于中小企业的创新型资本市场化平台；是构建国际多层次资本市场体系建设的重要环节；是支持中小企业直接海外融资，推动中国双创事业的最有效管道。
HKOTC港三板成立以来，先后有来自香港、台湾、迪拜、美国等国家和中国广东、北京、上海等26个省级行政区几百家企业相继登陆HKOTC港三板挂牌上市与融资。HKOTC港三板在服务企业和投资人方面成绩斐然，企业融资额进一步提升，HKOTC港三板未来将继续坚持国际化、市场化、专业化“创新、变革、升级”的战略思维，为国际多层资本市场建设和繁荣作出不懈努力。
网址：http://www.hongkongotc.com
全球热线：400-024-7882
